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中国互联网企业的上市速度被刷新了。北京时间9月14日晚，趣头条在美国纳斯达克挂牌，股票代码为“QTT”，成为移动内容聚合第一股。从APP上线到赴美上市，拼多多用了3年，趣头条仅用时2年零3个月。这是一次典型的弯道超车。诞生于2016年的趣头条早错过了互联网创业的最佳时机，彼时，一二线资讯软件的竞争进入白热化，今日头条、腾讯新闻、一点资讯等早已各自圈地，趣头条是谁？鲜有人知。 2018年3月，腾讯的一笔融资向外界“炸”出了趣头条，对这款资讯软件，腾讯领投了2亿美元的B轮，原因简单：趣头条上线一年后，日活跃用户数就超过千万。在此之后，趣头条又完成人民网旗下基金领投近6000万美元，投后估值达到27亿美元。截止2018年8月，趣头条APP的累计装机量达1.81亿，月活用户6220万，在两年多时间内跃居内容聚合领域第二名，仅次于今日头条，后者已经成立6年。坊间传闻，张一鸣从网上看到趣头条的增长图，转手扔进了今日头条的高管群。不知道那时，张一鸣是否意识到，一个增长小怪兽即将诞生，并抢跑IPO。 AI财经社连线了敲钟现场的趣头条CFO王静波，对上市速度他回应道：“并不是为了融资上市，目前账面有近18亿元现金。此次融资的目的是为了加强品牌的认可，可能对未来竞争格局产生影响。” 王静波还透露，上市路演中，趣头条团队见了100多位投资人，在当前拥挤的资讯市场，投资人看好三线以下城市用户对内容需求，只是一二线的投资人仍不了解三四线用户的具体偏好。 01 狂奔在五环外拼多多与趣头条，两家前后脚登陆纳斯达克的上海本地公司，摘下了这座城市“没有互联网企业”的帽子。两位创始人黄峥与谭思亮，出身浙大竺可桢学院与清华+中科院，上海滩的两位精英赌对的是同一件事：对下沉市场的预见。 2010年，罗辑思维创始人申音曾写文分析：中国没有一个所谓“全民的互联网”，而是人为割裂的。它既存在于精英的Think笔记本上，也存在于草根的MTK山寨机中。我们的精英也许和美国同步，草根却与越南同步。申音说，原本我们以为中国互联网会是一座“金字塔”，但越来越变成一颗“图钉”。中国城乡的距离是针尖与钉帽之间的距离。曾经站在钉帽的淘宝、今日头条滑向了针尖，把针帽留给了拼多多、趣头条。易观数据显示，2017年，下沉市场总人口是10亿，平均每人0.5台移动设备；一二线市场约3.63亿人，平均每人1.3台移动设备。一方面，在一二线城市，中国互联网人口红利已经触顶；另一方面，有超过一半的移动互联网用户集中在三四五线城市，因此，掌握这一市场的网民特征和需求，成为了掘金关键。有闲时、尚未受到互联网驯化、乐于分享、喜欢网赚——这是趣头条的用户画像，也是中国最后进入互联网的10亿人口。在创业者的眼中，这是中国互联网第三波人口红利。趣头条创始人兼董事长谭思亮看到，在三线及以下城市，互联网各行业老大的渗透率一直没有超过20%。在他眼中，世界上只有两种商业模式，一种用来save time（节省时间），核心是通过技术提高效率；另一种用来kill time（消磨时间）。趣头条创始人兼董事长谭思亮在纳斯达克他偏爱后一种，做一款帮用户消磨时间的产品，市场空间会越来越大。在趣头条的商业设计里，时间是可以用来交易的，阅读时间越长，获得的金币越多，积累到一定数量，金币可以提现。在快节奏的大都市里，人们难有留给趣头条的时间，但对于刚会熟练上网的农村用户而言，时间是最过剩的资源之一。这批人口有10亿。由红米所代表的低价的智能手机快速让三到六线用户上了网。目前，趣头条累计装机量1.81亿，还有8亿多用户空间。这是今日头条没有渗透的一片广袤大地。趣头条主打的娱乐、养生等软性资讯，是日益精英化的今日头条、腾讯新闻所不能满足的。相关数据显示，趣头条与今日头条、腾讯新闻的用户重合度不足20%。今日头条用户主要在一二线，男性占55%；趣头条用户主要在北方的三四五线城市，女性占70%；一点资讯用户集中在南方为主的较发达城市，男性占61.9%。不论是市场或主要用户性别，趣头条都避开前辈锋芒，打出了差异化，这是一片有待开垦的荒地，此后两年狂飙突进，容不得半点喘息。狂奔是谭思亮擅长的。趣头条核心团队是他为代表的“盛斗士”（盛大离职员工自称），谭思亮曾任盛大广告在线业务负责人，李磊同样曾任职于盛大广告、51.com，现为趣头条CEO；陈思晖则曾在盛大人力资源部工作，现在趣头条担任COO。过去几年，打车、外卖、共享单车等互联网战场早就上演过补贴大战。面对媒体，谭思亮曾经发出天问，“为什么不把补贴给到用户自己呢？” 他认为，很多大互联网公司的补贴打法都值得借鉴，如Airbnb的邀请机制，邀请一位朋友注册，平台奖励25美元。趣头条的种子用户是通过亲朋好友互相推荐发展而来的。在产品端，趣头条建立了一套用户忠诚体系——任务机制与金币激励，用户所有的行为都可以转化成金币，包括阅读、点评、邀请好友、分享朋友圈。这个积分运营机制，在微信群与朋友圈等社交平台的助力下，最大化放大了势能。这种社交裂变的玩法并不新鲜，只是，区别于一众阳春白雪的互联网产品，同拼多多一样，趣头条社交裂变于下沉市场。增长策略奏效了。2018年3月完成腾讯领投的B轮融资前，趣头条注册用户已超过7000万，月活用户近3000万，日活用户已超过1000万，此时，距离产品上线不足两年；截止2018年8月，月活和日活用户相比前一阶段均已翻番。配图谭思亮表示：“当你发现一个足够大的市场，应该用快速砸钱的方式，迅速获取用户，占领市场，建立行业壁垒。” 配图 2017年，今日头条用户量超过7亿。当单一产品的用户增量即将触顶，张一鸣将目光转向了短视频、海外市场，不断从内部孵化产品，包括抖音、西瓜视频、懂车帝等，将触角伸向每一个可以挖掘的流量池。而在趣头条聚焦的下沉市场，信息升级战远未结束。 02 亏损上市≠缺钱像每一个快速发展期的互联网企业一样，趣头条目前仍处于亏损中，单从数字上看，亏损还在加剧。招股书显示，2016年，趣头条净亏损1090万元，2017年净亏损9480万元；截至2018年6月30日的前6个月，净亏损扩大至5.144亿元。对此，趣头条向AI财经社解释，跟其他互联网公司一样，趣头条会在早期花费大量成本去获客，这些用户会在未来长期带来价值，但获客成本都是当期入账，导致早期容易出现亏损，增长越快亏损越大，但随着规模效应起作用，营收逐渐增长，亏损会逐渐收窄，直到盈利。这是一种典型的烧钱扩张市场、全力保增速上市的常规做法。只要增速高，估值不会低，为此，独角兽们都在不断收购或者内部孵化热门项目来扩充体量，以备上市之需。 A股IPO特有的盈利门槛挡住了不少国内创新型企业上市的步伐，海外上市成为首选。美股上市采用注册制，时间仅需4至6个月，相比A股市场动辄两至三年的审核期，美股市场更加灵活。另外，为了吸引创新企业，美股市场放低盈利门槛，很多科技公司在上市前并未有任何盈利。登陆A股主板市场则需要连续3年盈利。另外，在港股和美股市场，以发行价申购新股的中签率远高于A股。有统计显示，在中国A股市场，打新的中签率通常0.01%到0.05%的概率，而港股、美股市场打新的中签率远高于A股数千倍以上。近年，美股势头看好。2018年8月，苹果以每股207.39 美元的价格收盘，成为首家市值超过万亿美元的美国上市公司。一个月后，亚马逊也加入万亿俱乐部。从2014 年底至今，亚马逊股价累涨550%，市值增加8000 多亿美元。这些给了中国创业者信心，近期上市的蔚来汽车与拼多多股价也一路上扬。蔚来汽车在上市第二天暴涨逾75%，市值超过110亿美元。此前，陷入起诉风波的拼多多在被高盛授予买入评级后，上涨30%，市值一举超过成立21年的互联网老兵网易。 2018年，小米、美团、拼多多在港股、美股上演了一出争相上市的大片。创投企业的资金压力与日俱增，IPO成为救急手段之一。有投资人向AI财经社表示，“未来真正困难将是估值不少，且缺少核心盈利模式的公司，这意味着他们仍需要巨额资金扩充市场，这批公司是中国创投市场的大多数。” 南京航空航天大学金融学教授徐强也曾对上市造规模的做法提出质疑，指责没有核心技术的公司只是把市场规模做大了，“虚胖，上市是想圈一笔钱，把业务抛给资本市场”。趣头条明确否认了这一点，并向AI财经社透露，截至6月30日，现金及现金等价物有17.66亿元，足以支撑公司的高速发展。同时，趣头条的运营现金流表现稳健，2016年到2018年上半年，运营现金流累计约320万人民币，仍然是正数，意味着公司运营2年半，运营层面基本上一分钱没烧，基本在盈亏平衡水平之上。“上市对于我们而言，更多是因为品牌认知度提升方面的需求，我们希望能进入更多用户的视野中。” 招股书显示，2018上半年的亏损中，1.8亿元为两位创始人的股权激励，这部分与公司长期绑定的股份将带来相应的成本。除去1.8亿元，趣头条2018上半年的实际亏损为3.3亿元，而2017年同期为2830万元。对于当前仍在扩张期的趣头条而言，高速的用户增长需要高额的市场投入，这不难理解亏损加剧的原因。同时，亏损率在下降。2018年，趣头条的亏损从一季度的2.2亿元降到二季度的1.1亿元。同期的收入从2.4亿元增长到4.8亿元，环比增长翻番。 03 三四线用户也需要质量人红是非多。金币兑现和邀请补贴，曾被误读为传销。实际上，这种独特的积分运营机制，使趣头条获得了用户长期留存的优势，相较于其他资讯聚合类平台的用户登录率不到30%，趣头条的用户登录率高达95%。非议随之而来，趣头条曾对媒体解释，这是一种“与用户共享利益”的用户忠诚计划，“你都不向用户收钱，没有销售行为，怎么能说是分销甚至近似于传销呢，对吧？” “它更类似于航空公司的积分体系，使得用户在购买机票时更倾向于购买有会员积分的航空公司，但本质的需求还是乘坐飞机这件事。”趣头条对AI财经社解释，归根结底，内容是用户的本质需求。趣头条早期投资人红点创投张鸣晨认为，更多人只把金币当作一个读新闻的养成方式，“金币是噱头，是糖果，最终能长久留存的用户会更重视阅读价值。”张鸣晨告诉AI财经社，“为了用户的长期留存，趣头条的内容生态、推荐机制更重要。” 迥异于一二线人群，广场舞、养生保健、婆媳类内容在下沉市场更受欢迎。这种特性，也让趣头条被迫贴上众多标签中最粗暴的一张：“Low版今日头条”。目前，趣头条已与国内超过200家专业媒体机构达成合作，有超23万家自媒体入驻趣头条自媒体平台。为了提升内容的质量，趣头条投入了一支近600人的人工审审核团队，对平台内容进行层层筛选，过滤高危、低质、重复等不合规内容，致力于传播正向内容。趣头条告诉AI财经社，三四五线用户对内容种类的需求不同，不意味着对质量没有要求。谭思亮曾说，“我觉得增长是一个企业最核心的动力，如果有足够快的增长，企业的很多问题都会被掩盖掉，但一旦增长慢的话，很多东西都会冒出来，而且中国的商业环境不太允许你有太多慢的机会，一旦放慢，风险就大”。在真正风险到来之前，趣头条需要一次换血：内容体系、品牌打造与用户增长之间的主次调换。趣头条创始人兼董事长谭思亮在纳斯达克据36氪报道，趣头条上线半年后，谭思亮和CEO李磊等高层内部就反复商讨，最终清理并封杀了20多万作弊骗补的“羊毛党”帐号。当时趣头条的日活才只有百万级别，此后清理机器羊毛党一直是这家公司的技术重点之一。在谭思亮看来，三线城市以下的用户群有大量闲暇，需要消磨时间，在创业早期，比起改善用户体验，先找到初始用户才是最关键的，作为资讯产品的内容价值则被排在拉新之后。拿到腾讯领投的B轮投资之后，趣头条一方面继续投入补贴获客，另一方面开始建设内容体系，但在调性上，谭思亮始终坚持优先满足三线以下城市人群的喜好，无视外界标签的误解。用户是健忘的。今日头条已诞生6年，大多数人并不知道，这家资讯巨头是从内涵段子、搞笑囧途等内容产品起家的，在那个传统媒体与门户网站主导内容的时代，倡导算法的今日头条不设主编，不搞推荐，低俗内容停留在火车站人群阶段。那个时候，今日头条成为大众竞相攻击的靶子，所背负的争议不亚于今天的趣头条。如今，今日头条早已完成了一二线城市的内容消费升级，趣头条则在另一片广袤市场刚刚开始。 04 发力在上市前夜上市一个月前，趣头条仍在筹备粮草。8月，趣头条引入包括人民网旗下基金在内的战略投资者，投资额近6000万美元，投后估值为27亿美元，至此，趣头条的资方有了国家队。 2018年，为了确保增速，趣头条下了一剂猛药，仅第一季度市场费用就高达8.4亿。巨额投入的效果是显著的。招股书显示，2018年第二季度活跃用户平均每日使用时长达47.3分钟，较第一季度（32.5min）增长了45.5%。到8月，时长增至55.6分钟。从2018年6月、7月、8月单独公布的数据来看，总装机量分别为1.33亿、1.54亿、1.81亿；月活跃用户数分别为3210万、4880万、6220万。趣头条尚在幼年，它不得不去面对这样的生死时速：在不容有缓的增长高速路上，这列快车必须从流量赛道向内容赛道并线。据了解，趣头条所属的上海基分文化传播公司有多个项目正在孵化中。集团内部采取赛马机制，趣头条是其中跑得较快的一个。趣头条员工庆祝成立两周年上海基分文化传播公司旗下有5家全资子公司，产品包括阅读工具米读App、短视频平台趣多拍、出海印尼的资讯产品Kubik、优惠券精选平台巨省钱等系列产品。除了资讯，趣头条还将推出游戏、小说、漫画等轻娱乐内容，完善内容生态系统。每一项动作都在对标巨头：火山小视频、千人百万粉、微头条……当行业日趋成熟，打法的高度同质化在所难免。腾讯（QQ）调研显示，2017年，下沉市场用户人群在线阅读、在线看视频、在线听音乐以及在线游戏、广播等方面的需求都高于移动互联网用户的整体水平。这一结果，支撑了深耕三四五线城市的趣头条扩展内容生态的决心。招股书透露出另一则信号：京东一家附属公司表示，有意在趣头条IPO中认购代表趣头条A类股普通股最多4000万美元的ADS。对于未来是否会涉足电商，趣头条回应AI财经社，“我们不排除探索有利于平台业务多元化发展的可能性。”总之，“中国三线以下的城市仍服务不足，蕴含着巨大的机遇。”招股书写道。拼多多的下沉打开了三线以下城市人口的小商品消费力，后续跟上的就是广告市场。谭思亮此前练就的本事，如今施展在趣头条。在趣头条App的信息流里，用户点击广告，能直接跳转至淘宝、百度(220.03, -2.39,-1.07%)等App的相关页面。趣头条曾向腾讯科技分析，和一二线城市相比，三四线城市用户的选择面其实更少，所以有更多跟随广告的冲动，随着更多的商品下行，这个领域的广告市场空间将非常庞大。在趣头条投资方中，除了腾讯，还出现了小米、京东等大体量电商玩家。未来，小米、京东或许会以趣头条为下沉渠道，展开一场与拼多多的较量。目前，趣头条的盈利增长点主要依赖广告，广告占总营收的九成以上。其中，百度是趣头条最大的客户并且经营着第三方广告平台，占趣头条2016年、2017年以及2018年6月30日净收入的69.9%、43.7%和12%。 2018年2月，趣头条收购了一家广告代理商，该代理商运营了一个程序化广告系统，预计该系统能减少对百度等第三方广告平台的依赖。趣头条的营收九成来源为广告收入，模式较为单一，但增长惊人。2017年营收为5.17亿人民币，相比2016年增长了近9倍。今年营收仍在快速上涨。截止2018年6月30日，趣头条半年的营收额已经超过2017年全年数据，达到7.178亿元。趣头条发给广告商的介绍中描述的用户画像伴随着争议与误解上市的公司不在少数，主打陌生人社交的陌陌也曾被有色眼光对待过。坐拥巨大用户量的陌陌，直到移动直播业务的崛起，才实现了商业变现。此后，又不断升级用户玩法，引入狼人杀、K歌、多人社交等模式，增加用户粘性。对两岁三个月的趣头条而言，当前最重要的是：将非议放在一旁，全力奔跑。截至发稿，趣头条（NASDAQ：QTT）IPO定价为7美元/ADS，开盘涨30%，报9.10美元。

（一） 10年，一次危机。整整10年前的这个周末，一场危机改变了美国，改变了中国，也改变了整个世界的格局。真是惊心动魄，股市在崩盘，企业在倒闭，华尔街笼罩在末日中，美国政府也是惶惶不安，大批大批美国人失去了房屋、失去了工作、失去了积蓄。人们都不知道，接下来还会怎么样。这是一场经典的照片：一个刚刚失业的华尔街白领，走出富丽堂皇的摩天楼，白色的衬衫撸起了袖子，左手纸箱里是他的全部个人用品，右手攥紧的他脱下了西服…… 欲哭无泪，这是当时华尔街的最真实写照。曾经那个如日中天的美国，又一次成了国际金融危机的源头。与上世纪30年代大萧条相对应的，人们后来称呼这一次危机是大衰退。不知道是幸运还是不幸，当时在美国工作，全过程地经历了这场危机，几乎每小时都有从北京打来的各种问询约稿电话，电话那头的人，经常匆忙得忘了还有时差。一切的一切，都像电影一样。白宫外面的抗议，财政部楼里的焦虑，华尔街里的面面相觑，以及普罗大众的哀嚎哭泣……印象太深刻了。以至于2008年冬天奥巴马当选的深夜，华盛顿的大学生兴奋地聚集到白宫门外的宾夕法尼亚大街，高呼着还在白宫内的小布什早点滚蛋。这是一场全面的危机，源头就是10年前的这个周末，雷曼兄弟破产。在那个周末，时任美国财长的保尔森从办公室给家里打电话。连续数天的加班让他精疲力尽，他对夫人温迪说：“每个人都在看着我，我却不知道答案。” “我真的害怕了！”保尔森说。刚从教堂祈祷回来的温迪安慰他说：“你不应该害怕，你的工作反映了上帝的无限心智，你能够依靠他的力量。” 保尔森有理由恐惧。正是在他的袖手旁观下，位列华尔街投行老四的雷曼兄弟，走到了末路的尽头，金融海啸席卷华尔街，已成定局。 2008年9月14日，星期日。美国《新闻周刊》一篇报道的标题就是：星期天，一个流血的星期天。 9月15日，星期一，股市开盘就是崩盘，金融海啸，就这样开始了。（二）真是血淋淋的教训。今天的美国人都很清楚，雷曼乃至整个美国经济的悲剧，与此前的美国房地产泡沫密切相关。但把时间再往前提推，美国人对房地产繁荣更多的是兴奋，而不是恐惧。 2006年6月，我刚到华盛顿工作时，一位华人朋友就颇有悔意地对我说，以前他买的60万-70万美元一套的别墅，当时已涨到了150万美元左右，如果多买一套，那该多好！但很可惜，这种乐观情绪并没有持续多久。也正是从2006年起，美国房市在火爆多年之后，开始下滑，随后则急转而下。房价在20%、30%甚至50%、80%的折扣比例暴跌。请注意这些数据，20%、30%、50%、80%，这个世界，没有什么不可能。别以为房价不可能下跌，跌起来更是一泻千里。买房者和建房者，都成了房东，作为一个最直接的日常感受：从2006年起，美国街道旁的一道独特风景，就是越来越多的房地产广告。降价促销、赠送礼券，卖房者使出浑身解数，购房者却依然寥寥。在首都华盛顿，不少刚建成的楼盘在销售不畅之后，最终只能打出“暂时出租”的广告。在描述美国房市危机时，我在报道中曾多次引用过这样一个例子：美国亚里桑那州，从业15年的房地产经纪人内尔·布鲁克斯，碰到一件情绪严重失控的女客户。 “她把手机从左手到右手不停地掂量，好像在玩一把刀子，然后就突然向我砸过来，我一闪身，身后的墙上就留下了一个坑。”他说。淑女也疯狂，究竟为什么？原来，布鲁克斯告诉她，她房子价值又缩水了6万美元。6万美元，对美国人也是一笔不小的数字，关系到生存本钱。当房价上行的时候，怎么出手，都是机遇；但随着泡沫的破灭，此前的决定，都成了生活的噩梦。持续走低的房价，除了“套”住了兴冲冲高价买房的美国人；随即被套的，还有美国的房贷公司，尤其是风险较高的次级抵押贷款金融公司。 2007年4月2日，美国第二大次贷供应商新世纪金融公司（New Century Financial）宣告破产。这家在2007年初资产规模还超过17亿美元的次贷公司，在短短三个月内规模缩减到不足5500万美元。翌日，美国有线电视新闻网（CNN）披露说，在整个2006年，美国次级贷款高达6400亿美元，约为3年前的两倍，次贷占到了美国全国房贷市场总规模的20%，金融公司、对冲基金手中以次贷抵押的债券总值达到了1万亿美元。是泡沫，总会破裂的。按照业内人士的统计，当时13%的次级贷款已形成了坏账。于是，就在2007年的春天，美国次贷行业开始全面崩溃，市场上一片杀伐之声，超过20家次贷供应商宣布破产、遭受巨额损失或寻求被收购。由此，世人所知的美国次贷危机渐显峥嵘。次贷危机这个中文名称，应该也是我和同事们最早定名的。在美国，“次级”是相对于“优惠级”而言。所谓次贷，就是发放给信用较低的贷款者的贷款。与普通的按揭贷款不同，次级房贷的简单过程如下：信用较低的人从次级放贷机构获得贷款；放贷机构将房屋抵押的债权出售给投资银行，用收益进行再贷款；投资银行则将债权重新包装成债券，在资本市场发行。相对于针对高信用客户的“优惠级”贷款，次级贷款利率高，收益大，但杠杆大，风险也大。但在2001年至2005年美国房市火爆时，买房是最赚钱的生意，人们希望买房，房贷公司也乐意发放次级贷款实现高收益。很多公司纷纷加大杠杆，甚至推出“零首付”、“零文件”等贷款方式吸引贷款人。房价暴跌，次贷成了坏账，一个个曾经呼风唤雨的金融巨擘，现在是厄运难逃。 2007年6月7日，华尔街第五大投行贝尔斯登宣布，旗下两只对冲基金停止赎回。这只是更大风暴来临前的序曲。2008年3月14日，贝尔斯登股价暴跌45.9%。在流动性全面恶化的压力下，贝尔斯登不得不向美联储申请紧急贷款。两天后，为防止金融市场出现灾难性暴跌，在财政部和美联储施压下，贝尔斯登以每股2美元的“跳楼价”将自己卖给了摩根大通。美联储则为这笔并购案提供了大约300亿美元的担保。对于这起并购案，许多媒体均以“枪口下的婚姻”来形容，意指贝尔斯登虽万般无奈，但为了存活，最后只能委身于摩根大通。随后则是美国印地麦克（IndyMac）银行。2008年7月11日，该银行因不堪巨额亏损和挤兑而关门歇业，这是美国历史上第四个大银行倒闭事件。然后噩梦又轮到了美国住房抵押贷款市场两大巨头房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）。 “两房”是美国政府授权企业，外国政府都购买了多达1万亿美元的“两房”债券。“两房”一旦垮台，包括中国在内的投资将血本无归。保尔森后来回忆，当时俄罗斯和中方高层接触，要求两国联合抛售“两房”债券，以此迫使美国实行紧急授权，接管这两大企业。抛售将加剧美国的危机，并使美国国债面临危机。保尔森赶紧和中方沟通，随后他迅速拍板，将“两房”收归国有，以此确保外界投资者对美国的信心。中国投资也总算有惊无险，得到了保全。但“两房”危机还只是整个危机的一个插曲。凄风苦雨中，雷曼兄弟也走到了末路的尽头，更大危机还在后面。（三） 2008年9月13日，星期六，围绕着雷曼的命运，华尔街的“密室政治”在燥热中开始，在冰冷中结束。从阿拉巴马一家棉花经纪行起步的雷曼兄弟，有着158年的历史。作为华尔街第四大投行，雷曼在过去几年美国房市泡沫期，不断放大杠杆大举扩张，这使雷曼业务迅速膨胀，现在，到了破裂的时候了。 2008年9月10日，雷曼对外宣布，2008年第三财季损失39亿美元。9月11日，此前已连续暴跌的雷曼股价一天之内再度暴跌42%。雷曼作为华尔街“大到不能倒”中的一员，一旦倒闭，影响深远。为挽救雷曼公司，被誉为“飚风汉克”的保尔森使出了浑身解数。在保尔森、时任美联储主席的本·伯南克以及时任纽约联储行行长盖特纳的要求和安排下，华尔街的金融大亨们在纽约举行碰头会，就雷曼前途进行磋商。鉴于形势紧急，保尔森发出警告：必须找出了一个解决方案，因为雷曼破产会给所有人带来风险。对这次闭门会谈，一位美国联邦官员感慨道，这实际上是“全世界最大的一个牌局”。但保尔森也划出底线，政府不会救助雷曼公司，因为他害怕纳税人攻击他慷国家之慨，拯救一个挥金如土的华尔街大佬。美国政府不出手，其他公司岂敢冒险？雷曼兄弟董事长兼CEO福尔德拨了一个又一个求助电话，但却无人理睬。他事后哀叹：“这种痛苦将伴随我的余生。” 对于见死不救的指责，保尔森则回应说，他当时如果能救，肯定会对雷曼施以援手，毕竟，他的一个弟弟也在雷曼做事。但从事后来看，保尔森彻底赌输了，他低估了市场的反应。而市场的恐慌，更将整个华尔街拽入了深渊，美国由此陷入30年代大萧条以来最严重的经济危机。富兰克林·罗斯福有句名言：我们唯一恐惧的就是恐惧本身。但在当时，市场彻底笼罩在一片恐惧中，金融海啸越来越猛烈，我们看到的是摧枯拉朽的破坏。 2008年9月15日，星期一，美国第四大投银行雷曼兄弟宣布破产，这也是美国历史上最大的破产案。同日，美国第三大投行美林公司（Merrill Lynch）被美国银行（Bank of America）收购。 9月16日，星期二，评级机构穆迪公司（Moody）和标普公司（Standard and Poor）调低陷入困境的保险业巨头美国国际集团（AIG）的评级，AIG股价开始暴跌。 9月17日，星期三，美联储被迫对AIG提供高达850亿美元的紧急贷款，避免该公司陷入破产。 9月18日，星期四，保尔森、伯南克和一些重量级议员紧急磋商，要求国会通过7000亿美元的救市计划，以此购买金融机构不良资产。伯南克警告说：“如果我们不这样做，我们可能星期一就会没有美国经济。” 9月19日，星期五，保尔森公布了金融7000亿美元的金融救援计划。小布什后来回忆说，“（我的）主要经济顾问们告诉我，我们现在的处境可能比‘大萧条’还要糟糕。” 9月20日，星期六，美国政府正式向国会提交救市计划。 9月21日，星期日，美联储宣布批准美国第一大投行高盛（Goldman Sachs）和第二大投行摩根士丹利（Morgan Stanley）实施业务转型，转为银行控股公司，即普通商业银行。 9月25日晚，星期四，美国监管机构接手美国最大储蓄银行华盛顿互惠银行（WaMu，Washington Mutual），并将其部分业务出售给摩根大通。至此，次贷危机使美国前五大投行全军覆没。华尔街经历了一场“世纪洗牌”。路透社则发表评论说，一个时代终结了。美国许多媒体在报道时都使用了一个相同的词：BLOODY（流血的）——这是华尔街流血的一周、流血的一月。（四）美国媒体曾刊登了一幅漫画：金融海啸后，在华尔街残存的一块废墟上，保尔森问华尔街的幸存者：这到底是怎么回事？幸存者则发问：这应该是我来问你。在五大投行中，保尔森曾执掌的高盛状况，相对最好。一些国会议员就指责，保尔森其实早就知道危机的严重性，但却因为本身利益考虑，未能及时采取有效而更强硬的行动。议员的指责未必都是事实，但在这场金融危机中，依然是“贪婪与恐惧”交缠。华尔街的贪婪，是危机全面恶化的一个重要根源。谈起这场危机，约翰·霍普金斯大学（John Hopkins University）经济学教授鲍泰利（Pieter Bottelier）对我说，美国金融市场沦落到这种地步，与美国金融机构的投机性太强有关。此外，由于金融的创新，大量金融衍生品推向市场，而许多投资者其实对这些金融工具的风险性不清楚，这就埋下了重大隐患。当时备受危机困扰的美国总统小布什则毫不留情地指斥华尔街“喝醉了”，而且“还在宿醉中。问题在于它多久才能清醒过来，不再用那些千奇百怪的金融工具”。金融衍生品之祸，是将一个领域的泡沫，扩展至整个经济基本面的泡沫。林毅夫就对我说，这次危机就暴露了美国金融创新的隐患，金融衍生品越搞越复杂，监管又没跟上，这就使泡沫不断膨胀，最终酿成严重的金融危机。房地产的泡沫、金融衍生品的泡沫、债务的泡沫，以及泡沫破裂后的恐慌性心理，让当时的美国陷入几乎万劫不复之地，并连带将世界拖入国际金融危机。美国前劳工部长罗伯特·赖克（Robert Reich）指出，美国金融体系存在不透明性，金融机构和个人的借贷大大地超过了经济增长的速度，这必然会导致问题。 2002至2006年间，美国家庭贷款以每年11%的速度增长，金融机构贷款则以每年10%的速度增长，这都远远超过了整体经济的增速。当美国房地产泡沫破裂、房价暴跌时，许多人就处于无力还贷的境地，次贷危机由此爆发，危机随后不断扩展，终于将一个一个领域都拖入灾难但在房地产火爆的狂热中，又会有多少人能理性认识到危机正在降临呢。巴菲特后来也感慨，当时所有人都犯了同样的错误，认为房价会永无止境地上涨，“基本上，四五年前，几乎每个美国人脑袋里都有这样一个概念，不管是正式的还是非正式的，认为房价不可能大幅下跌……” （五）规律总是颠扑不破的，早一点晚一点而已。没有只涨不跌的市场，不管是股票还是房屋，如果价格脱离了实际，市场最终会作出反应。上世纪日本房市的疯狂，本世纪初美国房市的火爆，最终都演变成了灾难性的后果。危机也让美国经济模式遭到了广泛质疑。金融危机、阿富汗战争、伊拉克战争，让美国衰退变得不可避免，与此同时，金砖国家整体崛起，G20峰会由此成为惯例，中国走近世界舞台的中心。十年一个轮回。但十年后，我们看到了一些进步，但其实更多还是凶险。《金融时报》最近在反思这场危机的一篇社论中这样说：按照某些衡量标准，下一场危机看上去已经该降临了。2007-08金融危机的一个主要原因——债务过多——已经变得更糟。尽管各国政府采取紧缩政策，特别是在欧洲，但全球债务总额现在约为250万亿美元，比雷曼倒闭时高出75%。无疑，超宽松的货币政策和量化宽松政策帮助修复了银行资产负债表，刺激了经济活动。但它们放大了债务问题。利用低利率鼓励投资者买入收益率更高的资产，滋生了新的泡沫。股市接近历史高位。全球主要城市的房地产达到创纪录的房价收入比倍数。从这个角度看，美国股市现在正面临更大的风险，略有讽刺意味的是，至少中国股市还是健康的，尽管健康得中国人想忘了它。而且，以前债多，现在债更多。别忘了希腊债务危机，别忘了现在阿根廷、土耳其的苦苦挣扎。欠债总是要还钱的。另外，美国已经不是那个美国。曾经是自由经济和全球化提倡者的美国，现在则成了自由经济和全球化的最大敌人。用《金融时报》的话说，美国的民族主义和保护主义，正在削弱帮助遏制了上一场金融危机的国际合作体系，这可能会使下一场危机更糟糕。在国际金融危机最紧迫的时候，不少美国官员口头禅是“美中在一条船”上，中国的4万亿计划也确实极大地帮助了美国，只是现在美国又开始翻脸了。出来混，总是要还的。另一个可怕的现实是，全世界的房地产泡沫。中国一线城市的房价，已经远远超过了美国和日本人的房价。当年在美国工作时，一位美国政府统计学专家听说，北京的房价比华盛顿还要贵时，惊讶得说不出话来，连连呼不可思议。不可思议的是这个美国人，那还是几年前，他估计听到现在北京的房价，肯定认为华盛顿都是落后地区了。有机构统计，早在2016年，中国居民房屋总市值最高的前50个城市，市值总和超过了200万亿人民币，达到219万亿元，已经超过美国全国的居民房屋总市值200万亿元。也难怪领导人要大声疾呼：房子是用来住的，不是用来炒的。网上有个段子说：房产交易中心里，一拨人卖掉了房，准备进股市抄底，另一拔人，刚从股市中套现准备扫房子。两队人马擦身而过，互相瞟了一眼,心底都念了一个词，SB…… 新的泡沫，会以眼泪结束吗？时间会告诉一切，尽管结果往往格外残酷。愿这样的危机，永远不要再来！